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Q4 业绩表现亮眼。公司2022 年营收83.36 亿元（同比+12.36%），归母净利润13.62 亿元（同比+28.03%），扣非后归母净利润12.65亿元（同比+32.21%）；Q4 营收25.72 亿元（同比+28.17%），归母净利润4.40 亿元（同比+58.34%），扣非后归母净利润3.91 亿元（同比+54.32%）。

受益新兴计算场景需求驱动，公司PCB 业务稳健增长。2022 年PCB业务收入79.31 亿元（同比+12.36%），毛利率31.72%（同比+3.22pp），系产品结构进一步优化，其中：1）企业通讯板收入54.95 亿元（同比+13.95%），毛利率34.33%（同比+4.97pp），未来AI 加速交换机、服务器产品迭代，催生对高层、高阶HDI 及高频高速PCB 需求；2）汽车板收入18.97 亿元（同比+12.80%，其中H2 同比+28.39%），毛利率24.05%（同比-1.47pp），p2PACK 技术有望加快在纯电动汽车驱动系统等方面的应用，同时48V 轻混系统产品预计在23Q4 实现量产；3）办公及工业设备收入5.10 亿元（同比-2.21%），毛利率32.55%（同比+2.13pp）；消费电子板及其他收入0.28 亿元（同比-13.12%） ， 毛利率24.21%（同比+0.37pp）。

费用率控制良好，重点研发高端HDI/PCB。2022 年公司销售、管理、财务费用率分别为3.27%（同比+0.28pp）、1.95%（同比-0.10pp）、-1.64%（同比-0.66pp），财务费用大幅变动系利息收支净额叠加汇兑收益同比俱增共0.64 亿元；研发费用4.68 亿元（同比+14.03%），研发费用率5.62%（同比+0.08pp），公司大力投入高阶、高速HDI 及耐高压可靠PCB 产品开发。

海外布局加速，供应链稳定性提升。由于海外客户更加注重地缘供应链稳定性，公司将加速泰国生产基地的建设，量产节点有望从2025 年上半年提前至24Q4，完善产业布局，提高抗风险能力，以应对宏观环境波动等不确定影响。

盈利预测及投资建议。我们认为，公司为高频高速、高阶HDI 等的龙头PCB 厂商，数通占比结构突出，AI 发展机遇下应重视公司充分受益算力、网络需求增长拉动，同时产品升级将兑现价值量显著提升。我们预计2023-2025 年公司营收分别为99.81 亿元（+1.19%）、118.06 亿元（+0.46%）、136.52 亿元，归母净利润分别为16.68 亿元（+4.71%）、20.79 亿元（+2.46%）和24.55 亿元，EPS 分别为0.88 元（+10.00%）、1.10 元（+2.80%）和1.29 元。综合以上及可比公司情况，给予2023 年PE 30 倍，对应目标价为26.38 元（+31.57%），维持“优于大市”评级。

风险提示。数通侧产品需求不及预期；汽车板需求不及预期；技术规模化应用不及预期。

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